2018’E BAKIŞ YATIRIM DANIŞMANLIĞI 2018 MALİ PİYASALAR

2018’E BAKIŞ - YATIRIM DANIŞMANLIĞI

2018 MALİ PİYASALAR STRATEJİSİ - GÖRÜNÜM, RİSKLER ve FIRSATLAR İstatistiklere göre cep telefonumuza bir günde ortalama 2600 kez bakıyoruz. Günümüzün 12 saati iş dışı bilgileri özümsemekle geçiyor. Bu yoğun bilgi bombardımanı nedeniyle dikkat aralığımız 2000 yılında 12 saniye iken, 2015 yılı itibarı ile sadece 8 saniye ile Japon balığının 9 saniyelik hafızasının dahi altında! Etrafımızdan bize sürekli bilgi, haber, söylenti akarken bunların üzerinde çok fazla duracak, düşünecek vaktimiz yok. 2017 yılı bilgi ve haber akışının geçmiş yıllara göre çok daha fazla olduğu, yatırımcıların dikkat ve ilgilerinin çok kısa süreler içinde değiştiği, ana yatırım temalarının dahi yüksek oynaklık gösterdiği bir yıl oldu. 2018 de bundan çok farklı olmayacak. Peki, 2018’de piyasalarda bizi ne bekleyecek? USD/TL’nin 3,94 ile rekor kırdığı 2017’nin ilk günlerinde, yılın geri kalanına bakarken hem kaygılı, hem de umutluyduk. Kaygılıydık, çünkü yatırımcılar paniklemişlerdi, USD/TL’nin bir günde 18 kuruş birden yükseldiğini gördüğümüz bu günlerde, geleceğe dair kaygılarımız had safhadaydı. Artık “son iki yılda başımıza gelmeyen kalmadı, bir göktaşı düşmediği kaldı” demeye başlamıştık. Ama aynı nedenden ötürü de umutluyduk, bu kadar musibetin ardından piyasalarımızda bir düzeltme kaçınılmaz olmalıydı. 14,0

4,0

2 ve 10 yıllık tahvil faizi (%, bileşik)

13,5

120.000

USDTRY ve BIST100

115.000

3,9

13,0 12,5

110.000

2 yıllık tahvil

3,8

10 yıllık tahvil

3,7

100.000

3,6

95.000

12,0

105.000

11,5

90.000

3,5

11,0

85.000

3,4

10,5

USDTRY

80.000

BIST100

Kaynak : Thomson Reuters Eikon

12.17

11.17

10.17

09.17

09.17

08.17

07.17

07.17

06.17

05.17

05.17

04.17

03.17

03.17

02.17

75.000 01.17

12.17

11.17

10.17

09.17

09.17

08.17

07.17

07.17

06.17

05.17

05.17

04.17

03.17

03.17

02.17

01.17

12.16

10,0

12.16

3,3


Pek de iyi geçmeyen 2016’nın ardından 2017’nin nasıl bir yıl olduğu tartışılır. Gerçekten ülkemize göktaşının bile düştüğü bu yılda BIST’te rekor üstüne rekor görürken, TL’de tüm ana para birimleri karşısında tarihi değer kaybı yaşadık, 10 yıllık tahvil faizinin de yine tarihi yüksek seviyesine adım adım tırmanmasını izledik. 2018’e girerken gündem hiç rahat değil, haber akışına şöyle bir göz gezdirsek dahi 2018’e pek iç açıcı bir havada başlamayacağımızı görürüz. Ancak yıla sevimsiz başlasak dahi, bu yılın kalanı da aynı tatsız havada geçecek demek değil. 2017 Şubat-Eylül döneminde piyasalarımız toparlanmış, belli bir dengeye oturmuştu. Kasım ayında Trump’ın ABD Başkanı seçilmesinin ardından görülen olumsuz fiyatlamalar bu dönemde geri verilmiş, bunun sonucunda küresel piyasalarda getiri arayışının bir kez daha hızlanması ile tüm gelişen ülkelere para girişi olmuş, tüm dertlerine ve soru işaretlerine rağmen Türkiye de bundan payını almayı başarmıştı. Ta ki Türkiye’ye has risklerin çok daha fazla öne çıktığı ve Türkiye’nin bu olumlu küresel ortamdan ayrışmaya başladığı Eylül ayına dek… Görünen o ki Türkiye’de piyasalar 2018’e yine soru işaretleri ile başlayacak. Bundan sonrası için ise öncelikle Dünya ekonomisi ve finansal piyasalarda ne olacağı önemli…


Küresel Piyasalarda 2018 Görünümü 2017 küresel ekonomi açısından oldukça güçlü bir yıl olurken, bunun piyasalara yansıması da yatırımcıları mutlu etti. 2017’ye başlarken yatırımcıların aklındaki risk senaryoları (ABD-Çin ticaret savaşı, Kuzey Kore ile çatışma gibi) neyse ki gerçekleşmedi. 2018’e girerken sormamız gereken soru da bu: Yatırımcılar açısından bu “bereketli” ortam daha ne kadar sürdürülebilir? Tahminlere göre 2018 küresel ekonominin otomatik pilotta büyümeye devam ettiği bir yıl olacak. Gelişmiş ülkelerde yapısal bir sorun göze çarpmazken, kimi gelişmekte olan ülkelerde hala dengesizlikler gözleniyor, ancak bunların dünya ekonomisini raydan çıkarması düşük bir olasılık. Enflasyon baskısının gelişmiş ülkelerde hissedilmeye başlanması için de zaman var gibi görünüyor. 16.000 14.000

Fed, ECB, BoJ Bilanço Büyüklükleri Toplamı (mlr USD)

12.000 ECB

10.000

BoJ

FED

8.000 6.000 4.000 2.000 03.17

03.16

03.15

03.14

03.13

03.12

03.11

03.10

03.09

03.08

03.07

03.06

03.05

03.04

03.03

-

2018’in piyasalar açısından nasıl bir yıl olacağını anlamak için bakmamız gereken ilk şey likidite şartları olmalı. Her ne kadar Fed 2018’de bilançosunu küçültecek olsa da, Avrupa (ECB) ve Japonya Merkez Bankası (BoJ) hala tahvil alarak piyasalara likidite sağlamaya devam edecekler. Yani 2018’de küresel likidite azalmayacak, sadece geçen yıllara göre daha az artacak. Küresel likiditenin daralmaya başlaması 2018’den ziyade 2019’un konusu, bunun da 2018’in ikinci yarısında önden fiyatlanması söz konusu olabilir.


Bu durumda “2018’de faizler küresel çapta artmalı” gibi bir sonuç çıkıyor, ancak tahvil piyasasında faiz seviyesini belirleyen ana etken önde gelen merkez bankalarının faiz politikası. Her ne kadar ekonomilerdeki toparlanma bundan sonraki süreçte faiz artışlarının devamını haklı çıkarsa da, 2018 için dünyada hızlı bir faiz artırım beklentimiz yok. Ayrıca merkez bankalarının gözü kulağı piyasalar üzerinde olmaya devam edecek; tahvil faizlerinde fazla hızlı bir artış görülmesi durumunda sözlü yönlendirmeler ile bu beklentiler kontrol altına alınacaktır. ABD: ABD ekonomisinin seyri, tüm dünya için olduğu gibi bizim için de kritik. Verilere baktığımızda toparlanmanın artık belli bir düzleme oturduğu, dışsal bir şok olmadığı sürece ABD ekonomisinin 2017’den biraz daha fazla, %2,5 civarında büyümesinin beklendiğini görüyoruz. Benzer şekilde enflasyonda da 2017’ye göre hafif bir artış bekleniyor. Bu durumda Fed üyelerinin 2018’de 3 kez faiz artacağı senaryosu da makul. Ayrıca not edelim ki, kişilerden ziyade sisteme bağlı olan süreç, Fed’in yeni başkanı Powell ile değişmeyecektir. Aslında ABD ve küresel piyasalar açısından en önemli risk ekonomi cephesinde değil, siyasette yatıyor. ABD Başkanı Trump’ın başı belli ki 2018’de de dertten kurtulamayacak. Kendisine yakın isimlerin seçim sırasındaki faaliyetleri nedeniyle bir bir soruşturmaya uğradığı ABD’de, Trump’ın başkanlıktan azledilmesi konusu yine gündemde olacak. Piyasa gözünde ise Trump’ın kendisinden çok vaat etmiş olduğu reformlar önemli. Vergi reformunun gecikmesi piyasayı zaman zaman rahatsız edecek. Bu risklere rağmen ABD ekonomisindeki toparlanma ile ABD borsalarında 2018 genelinde iyimser havanın süreceğini ve yurtiçi piyasaları destekleyeceğini tahmin ediyoruz. Gösterge GSYH Büyüme Oranı (%) TÜFE (%) İşsizlik Oranı (%) Fed Faiz Oranı (%) 10 yıllık tahvil faizi (%) EURUSD S&P 500

BBVA Tahmini 2,20 1,90 4,10 2,0 2,65 1,22 -

Bloomberg Ortalama Tahmini 2,50 2,10 4,10 2,15 2,85 1,21 2.832

2


Avrupa: 2017’de bir çok ülkede seçimlerin olduğu Avrupa’da siyasi risk kaygıları büyük ölçüde geride kalırken, ekonomi de Almanya öncülüğünde toparlandı. Büyüme eğiliminin devamı nedeniyle Avrupa konusunda olumluyuz, ama aynı zamanda da temkinliyiz: Avrupa deyince birbirinden farklı 28 ülkeden ve yüzlerce yetkili isimden bahsediyoruz. Bu nedenle Avrupa, ABD’ye göre “olay riskine” daha açık bir bölge. Üstelik gündemden düşmüş gibi görünse de Katalonya konusu hala net bir çözüme kavuşmuş değil, Avrupa’nın itici gücü Almanya’da henüz nasıl bir koalisyon kurulacağını bilmiyoruz, Brexit müzakerelerinin tıkanması söz konusu olabilir, İtalyan bankacılık sisteminin göreli zayıflığı ülkenin yüksek borçluluk oranı ile birleşince hala riskli, vs... Bu riskler nedeniyle ECB’nin tahvil alımlarını kısa vadede bitirmesi zor görünüyor, ancak riskler azaldıkça ECB çıkış stratejisini (tahvil alımlarına son verme, faiz artırma) konuşmaya başlayacağız. Bunun için tahminimiz 2018 son çeyreği. Faiz artırımı ise büyük olasılıkla 2018’in değil, 2019’un konusu olacak. Yılın büyük çoğunluğunda likiditenin ECB eliyle artacak olması ve ekonomideki büyüme küresel risk iştahını olumlu etkileyecek etkenler. Risk iştahı kanalına ek olarak, en büyük ihracat pazarımız olan Avrupa’da işlerin yolunda gitmesi yurtiçi piyasaları da destekleyecektir. Gösterge GSYH Büyüme Oranı (%) TÜFE (%) İşsizlik Oranı (%) ECB Faiz Oranı (%) 10 yıllık Alman tahvil faizi (%) EURUSD DAX

BBVA Tahmini 1,80 1,20 8,50 0 1,20 1,22 -

Bloomberg Ortalama Tahmini 1,90 1,40 8,60 0 0,90 1,21 14.172

Asya: Japonya’da ekonomik görünüm diğer gelişmiş ülkelere göre daha zayıf seyrediyor. Buna istinaden 2018’de BoJ’un ekonomiye desteğinin sürmesi ve bunun piyasalara risk iştahı olarak yansımaya devam etmesi ana senaryomuz. Asya’da en büyük risk, devasa ekonomisindeki yapısal sorunlar nedeniyle yine Çin olmakla birlikte, bu kaygının geçmiş yıllara göre çok daha az olduğunu söyleyebiliriz. Şimdilik buna dair bir işaret olmasa da, ABD iç siyaseti kaynaklı bir gündem değişikliği ile ABD-Çin ilişkilerinin gerilmesi dünya ticaret hacmine ve risk iştahına darbe vurur. Gösterge

BBVA Tahmini

GSYH Büyüme Oranı (%) TÜFE (%) İşsizlik Oranı (%) Politika Faizi (%) 10 yıllık tahvil faizi (%) USDJPY / USDCNY Nikkei / Shanghai Stock Ecx.

1,00 1,00 120 -

Japonya Bloomberg Ortalama Tahmini 1,20 0,80 2,70 0 0,12 114 23.980

Çin BBVA Tahmini 6,00 2,00 4,35 6,90 -

Bloomberg Ortalama Tahmini 6,50 2,20 4,0 4,4 3,97 6,65 3633

Gelişen Ülkeler: Küresel ekonomideki toparlanmanın devam edecek olması, gelişen ülkelerin de bundan faydalanmasını sağlayacak. Çoğu ülkede enflasyonun düşüş trendinde olması, bu ülkelerin görece gevşek para politikalar izlemesine olanak sağlayacak. Aralarında bizim de olduğumuz bir grup ülke ise kendilerine özel riskler nedeniyle grubun geri kalanından ayrışacak. Rusya ve Türkiye jeopolitik ve dış ilişkiler, Brezilya ve Güney Afrika ise mali/siyasi sorunları nedeniyle yatırımcıları daha fazla meşgul etmesi olası ülkeler. Ancak bu ülkelerdeki olası sorunların, tüm GOÜ grubuna bulaşması bu küresel ortamda zor görünüyor. Asya ülkelerinin genele göre daha yüksek büyüme oranları kaydetmeleri ve küresel fon girişlerinden daha çok pay almaları beklenebilir. Küresel Riskler: Küresel ekonomi ve piyasalar hakkındaki bu olumlu tabloyu bozma potansiyeli olan konular:  Kuzey Kore, Ortadoğu, Güney Çin Denizi ve hatta Doğu Avrupa dahi olası gerginlik merkezleri olarak 2018’de de gündemimizde olacak. 

Trump’ın başkanlığının tehlikeye girmesi ve ABD’de karar alma mekanizmasında bir zafiyetin ortaya çıkması önce ABD, sonra tüm küresel piyasalarda olumsuz etki yaratacaktır.



Gelişmiş ülkelerde enflasyonun öngörülenden hızlı artması ve merkez bankalarının buna tepki vererek faizleri hızlı artırmaları, halen %17’si eksi faizle işlem gören küresel tahvil piyasalarında sert bir düzeltmeye yol açacaktır.

3


Türkiye’de 2018 Görünümü Oldukça olumsuz bir havada başladığımız 2017 yılında, Şubat-Eylül döneminde yurtiçi piyasalarda ciddi bir toparlanmaya ve iyimserliğe şahit olduk. Bu iyimserlikte en önemli etken yurtdışı piyasalardaki güçlü risk iştahı ve Kredi Garanti Fonu ile birlikte Türkiye’nin 2017’de beklentilerin ötesinde bir büyüme sergileyeceği düşüncesi idi. Eylül ayı ile birlikte bu iyimser tablo yerini kaygılara bıraktı. Türkiye’nin gerilen dış ilişkileri ve inatçı enflasyon rakamları TL’yi ve faizleri olumsuz etkilemeye başladı. BIST bu eğilime ilk başlarda direnip yeni bir rekor kırsa da geldiğimiz noktada piyasalarımızın geçmiş aylardakine benzer, olumlu bir görünüm sunmadığı aşikar. 1,2

MSCI TR/ MSCI GOÜ FK Oranı +1ss -1ss

1,1

Peki, 2018’e girerken neden iyimseriz? Yanıt hiç şaşırtıcı olmayacak, ama oldukça basit: Çünkü çok ucuzuz! Piyasalarımızda oldukça sıkıntılı geçen 2016’nın ardından, 2017’yi de pek iyi rakamlarla bitirmiyoruz. Hatta gelişen ülkelere yönelik algılamanın değişmeye başladığı tarih olan Mayıs 2013’ten bugüne bakarsak USD/TL kuru %110 yükseldi; Arjantin’in ardından bu tarihten bu yana parası USD karşısında en çok değer yitiren 2. ülkeyiz. 10 yıllık tahvil faizimiz 600 baz puan yükseldi; Venezüella tahvil faizindeki 4200 baz puanlık iflas fiyatlaması hariç bize yaklaşan bir faiz yükselişi yok.

+2ss 5 yıllık ortalama -2ss

1 0,9 0,8 0,7 0,6

10.17

07.17

04.17

01.17

10.16

07.16

04.16

01.16

10.15

07.15

04.15

01.15

10.14

07.14

04.14

01.14

10.13

07.13

04.13

01.13

0,5

Kaynak : Bloomberg

Bu tabloda BIST’in aynı tarihten bu yana %15 yükselmiş olması bir ayrışma gibi görülebilir ilk başta, ancak BIST’in diğer gelişen ülke borsaları ile farkına baktığımızda görünüm netleşiyor: Mayıs 2013’ten bugüne MSCI TR/MSCI GOÜ endekslerinin F/K oranları bazında %25 ucuzuz. Yani geçmiş dönemde BIST’te gördüğümüz yükselişe rağmen dünyadaki iyimserliğe katılamadık, BIST olması gereken seviyenin çok altında. Küresel büyümenin devamında iyimserliğin ve getiri arayışının da süreceği bir ortamda bu ucuzluğun yatırımcıları çekmesi gerekir. Ancak ucuzluğumuzun sebepleri ortadan kalkmadıkça, ya da hafiflemedikçe dünyadaki olası iyimserlikten yeterince faydalanamayacağımız açık. 2018’de ekonomik anlamda yanıtlamamız gereken iki soru olacak: Türkiye 2017’deki gibi sürpriz yüksek bir büyüme yakalayabilecek mi ve enflasyon/faiz denkleminde nerede olacağız? Araştırma Bölümümüzün 2018 Strateji Raporu’na göre 2017’deki %6’lık büyümenin ardından bir miktar ivme kaybederek 2018’de %4,0 büyüyeceğiz. Bu hala oldukça yüksek bir oran, ama aynı zamanda piyasalarımızda 2017’deki kadar heyecanlı bir büyüme fiyatlaması görmeyeceğiz demek. Enflasyon/faiz konusu ise çok daha çetrefilli. 2017’de ortalamada %10,5 seviyesinde gerçekleşen, yılı da TCMB hedefi ve tahmininin oldukça üzerinde bitirecek olan enflasyon, 2018’de de yüksek seyredecek. TCMB bu konuda gerekeni yapacağı mesajı vermekle birlikte, dikkat edilmesi gereken faizimizin halen benzer ülkelere göre oldukça yüksek olduğu. Kaldı ki Türk mali piyasalarının özellikle son dönemdeki olumsuz ayrışması çok büyük ölçüde siyasi risk algılamasındaki artış kaynaklı. Böyle bir durumda faizin bu kaygıları unutturacak ölçüde artırılması gerekir, ancak ne genel gidişat, ne de bizim beklentimiz bu yönde. İlerleyen dönemde yüklü bir faiz artırımı için en önemli şart TL’de bir kez daha sert ve hızlı bir değer yitirme dönemine girmemiz olur. Öte yandan hala “Geç Likidite Penceresi” faizinin ana politika aracı olarak kullanılıyor olması, piyasada TCMB’nin faizlerde indirim kollayacağı algılaması yaratıyor. Belli ki faiz konusu 2018’de de yatırımcıların gündeminde ilk sıralarda olmaya devam edecek, zaman zaman gerek tahvil, gerekse de döviz piyasalarımızda “faiz seviyesi” tartışmaları kaynaklı yüksek oynaklık göreceğiz.

4


Ülke Arjantin Venezüella Mısır Ukrayna Türkiye Beyaz Rusya Lübnan Rusya Brezilya G. Afrika Hindistan Endonezya Meksika

Politika Faizi (%)

2018 TÜFE Beklentisi (%)

28.78 22.61 18.75 13.50 12.25 11.00 10.00 8.25 7.00 6.75 6.00 4.25 7.00

17.60 1,864.00 14.50 8.10 8.80 3.00 3.90 3.80 5.20 3.50 3.80 3.90

Türkiye için AOFM alınmıştır Kaynak: Bloomberg

2018’de Türkiye açısından genel risk unsurlarında fazla bir değişiklik yok: Dış ilişkiler ve jeopolitik gelişmeler yine bizimle olacak. Avrupa Birliği ile olan ilişkimizin yakın vadede tamamen düzelmesini beklememekle birlikte, bu yönde adımlar atılmaya başlandığını görüyoruz. 2018’de hükümetin bu konuya özel bir önem verdiğini görmek şaşırtıcı olmayacak. ABD ile ilişkilerimizin geleceği ise bu raporun yazıldığı günlerde oldukça belirsizdi. Zarrab Davası, ABD’nin Kuzey Irak’ta Kürt gruplarını silahlandırmaya devam etmesi, İsrail’in Kudüs’ü başkent yapmak istemesini ABD’nin desteklemesi gibi konular Türkiye-ABD ilişkilerinin düzelmesinin vakit alacağını işaret ediyor.

Bunlara ek olarak, yurtiçinde bir erken seçim olasılığını da değerlendirmek gerekir. Her ne kadar şu anda bu zayıf bir ihtimal olarak görünse de, seçim barajı/ittifak tartışmalarının çoktan başlamış olması bu konuyu görmezden gelmemize engel. Olası bir erken seçim piyasalarımızda baskı, oynaklıkta da artış yaratacağından bu konudaki gelişmelerin izlenmesi gerekir. Bu olasılığın artması, yurtiçi piyasalara dair beklentilerimizi değiştirecektir. Ana senaryomuz, Türk mali piyasalarında yılın ilk yarısında kur ve faizde kısmi düzeltme yaşanacağı, BIST’te de 2017 kadar güçlü bir performans olmasa da yeni zirve göreceğimiz yönünde. Yılın ikinci yarısından itibaren ise hem Fed faiz artırımları ve bilanço küçültme operasyonun etkilerini göreceğimizi, hem de yurtiçinde seçim fiyatlamasına gireceğimizi tahmin ediyoruz. Bu nedenle yıl sonuna doğru TL’de kademeli bir değer kaybı görmeyi bekliyoruz. 2018’in sağlıklı, mutlu, huzurlu ve bol kazançlı geçmesi dileklerimizle…

2018'e Girerken Portföy Dağılım Önerimiz 10% 5% 35%

10%

Hisse TL tahvil ÖST

15%

Eurobond Altın 25%

Mevduat

Kaynak : Garanti Yatırım –Yatırım Danışmanlığı

5


Hisse Senedi Piyasası Hisse piyasalarında ralli fiyatlamasının etkili olduğu yılın ardından… 2017 yılı tamamlanırken hisse piyasaları açısından güçlü performanslar öne çıkıyor. Tamamlamayı hazırlandığımız yılda söz konusu olumlu fiyatlamayı desteklemesini ve aynı zamanda küresel risk alma iştahına katkı sağlamasını beklediğimiz faktörleri: i)gelişmiş ülkelerde olumlu büyüme verilerine karşın merkez bankalarının sıkı para politikaları yönünde aceleci olmayacakları beklentisi, ii) gelişmiş ülkelerde enflasyon görünümünün yeterince güçlü olmayışı iii)Çin’de makro görünümde toparlanma, iv)ABD’de vergi reformu çalışmaları, v)şirket karları vi)En büyük varlık fonu konumundaki Norveç Varlık Fonu’nun portföyünde hisse senedi ağırlığını artırma yönündeki beklentiler olarak özetleyebiliriz. MSCI Endeksi Avusturya Singapur Hollanda İtalya Danimarka Hong Kong Fransa İspanya Almanya Japonya Norveç ABD Portekiz MSCI Dünya İsviçre İsveç Finlandiya Belçika İrlanda İngiltere Kanada Avustralya Yeni Zelanda İsrail

2017 49,9% 29,5% 28,3% 28,0% 27,7% 27,1% 25,3% 25,2% 24,4% 20,1% 18,6% 18,5% 18,4% 18,4% 16,8% 16,0% 15,9% 14,6% 14,1% 11,6% 10,2% 9,1% 0,3% -5,7%

MSCI Endeksi Çin Polonya Güney Kore Hindistan Peru MSCI G.O.P. Macaristan Tayland Türkiye Çek Cumhuriyeti Tayvan Filipinler Şili Güney Afrika Brezilya Endonezya Malezya Meksika Yunanistan Kolombiya Mısır Birleşik Arap Emirlikleri Rusya Katar Pakistan

2017 46,6% 44,4% 41,9% 31,3% 30,1% 28,8% 27,3% 26,3% 25,3% 23,8% 20,4% 17,7% 16,9% 16,4% 16,3% 15,2% 14,5% 12,8% 10,2% 6,1% -0,5% -1,4% -2,6% -23,4% -29,8%

Belirttiğimiz faktörlerin katkısıyla gelişmiş ülke hisse piyasalarının oluşturduğu MSCI Dünya endeksi 2017 yılında %18 oranında değer kazandı. Aynı dönemde MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar endeksi %28 oranında primlendi. Risk alma iştahının katkısıyla, likiditeye duyarlı gelişmekte olan piyasaların görece yüksek performans sergilediği yılda bu grup içerisinde en yüksek yıllık getiri %46 ile Çin hisse piyasasında gerçekleşti. Gelişmiş ülkeler bazında en yüksek getirili hisse piyasası ise %49 ile Avusturya olarak öne çıktı.

Küresel risk alma iştahını 2017 yılında şekillendiren başlıklar 2018 yılında da belirleyici olacak... 2018 yılına girilirken, küresel anlamda hisse piyasası yatırım temasında kayda değer bir değişiklik olmayışı, 2017 yılında etkili olan faktörlerin yeni yılda da önemini koruyacağına işaret ediyor. Yatırımcılar başta FED olmak üzere merkez Kaynak : MSCI bankası politikalarına ilişkin beklentiler ile ABD'de vergi 08.12.2017 tarihine ait veriler ABD$ bazındadır reformu görüşmelerine odaklanmayı sürdürecek. Vergi reformu tasarısına ilişkin olarak ise vergi indirimlerinin 2018 yılında mı yoksa 2019 yılında mı devreye gireceği sorusuna bulunacak yanıtla kısa vadede FED politikalarına ilişkin beklentiler yeniden şekillenecektir. Bölgesel Endeks Performansları (2017=100)

Küresel tarafta büyümenin canlı kaldığı buna karşılık enflasyonun sıkı para politikaların tercihi açısından yeterince destekleyici olmadığı ortamın hisse piyasalarında mevcut olumlu eğilimin ana yatırım teması olarak gündemde kalmasını beklemekteyiz.

8 Aralık Cuma günü açıklanan ABD istihdam verileri içinde ücret artışlarının beklentilerin altında kalması 2018 yılına yönelik faiz artırım beklentilerine yönelik kayda değer bir değişikliğe neden olmazken, risk alma iştahını hisse piyasalarına yönelik kısa vadede desteklemektedir. Benzer veri takibi önümüzdeki yılda da hisse yatırımcılarının önemseyeceği başlıklar olmayı sürdürecektir. Bu görünümde borsalar açısından merkez bankalarının beklenenden önce sıkı para politikaları tercihleri ya da Kaynak : Thomson Reuters Eikon jeopolitik riskler hisse piyasaları adına henüz net şekilde fiyatlanmamış potansiyel risk başlıkları konumunda.

6


MSCI Türkiye/MSCI G.O.P.

Türk hisse piyasasında genel olumlu görüşümüzde değişiklik yok, ancak yeni yılda dalgalı eğilimin etkin olmasını bekliyoruz… Küresel risk alma iştahının yüksek seyrettiği 2017 yılında Türk hisse piyasası da bu eğilimden %39’luk primle (ABD$ bazında %27) nemalandı. Bununla birlikte gelişmekte olan piyasalara görece performans bazında ise yıl içindeki eğilimde iki farklı eğilimle karşı karşıyayız. İlki Ocak-Ağustos aralığında MSCI Türkiye endeksinin MSCI Gelişmekte Olan Piyasalar endeksine (MSCI G.O.P.) göre %14 daha iyi performansın oluştuğu dönem. İkincisi ise Eylül-Aralık periyodunda gelişmekte olan hisse piyasalarına göre oluşan %16’lık daha kötü performansın sergilendiği süreç.

Kaynak : Thomson Reuters Datastream

Yılın son dört ayında öne çıkan görece zayıflık, değerlemeler bazında da BİST’te ıskontonun yükselmesine neden oldu. 2018 yılına girilirken Fiyat/Kazanç oranı bazında gelişmekte olan ülke piyasalarına göre %34 olan ıskonto, mevcut durumda %40’a yükselmiş durumda. Söz konusu ıskontonun son iki yıllık ortalamasının %32 olduğunu belirtelim. Rölatif taraftan bir başka gösterge olan MSCI Türkiye/MSCI G.O.P. rasyosunda ise 1999 ve 2002 yılında test edilmiş düşük seviyelere yaklaşıldı. MSCI Endeksleri Fiyat/Kazanç Oranı Değişimleri

Gerek temel tarafta ıskontonun arttığı gerekse de teknik anlamda görece zayıf performansın fiyatlandığı dönem adına etkili olan başlıklar dış politika tarafında yükselen tansiyon ve İran’a ilişkin yaptırımların ihlali iddiasıyla ABD’de başlayan dava sürecin etkisi olarak değerlendirilebilir. Küresel görünümde olumlu yatırım temasının korunduğu mevcut görünümde değerlemelerdeki ıskonto paralelinde BİST açısından genel olarak olumlu performansın korunacağını öngörüyoruz.

Kaynak : Thomson Reuters Datastream

Risk alma iştahının özellikle gelişmekte olan piyasalar açısından destekleyici olmaya devam edeceği süreçte son beş yıl Fiyat/Kazanç oranı ortalamaları bazında görece zayıf görünümdeki Türk hisselerinin, 2017 yılında olduğu gibi ıskontonun yükselmeye başladığı dönemlerde yatırım fırsatlarıyla ön plana çıkacağını düşünmekteyiz.

2018 yılı ilk çeyreğinde büyümenin sürdüğü, enflasyonun de baz etkisiyle gerilemesini beklediğimiz bir ortamda BIST’teki ana yatırım teması “bankacılık sektörü” olacaktır. Özellikle Eylül ayından itibaren lokal faktörler nedeniyle risk alma iştahından yeterince faydalanamayan Türk şirketlerinde kar büyümeleri de bu paralelde tam olarak fiyatlara yansımadı. Önümüzdeki yılın öne çıkan başlıklarından bir diğerinin de devam edecek kar büyümesi olacağını düşünüyoruz. Bu paralelde bankacılık, demir-çelik, telekom ve sigorta sektörlerinin öne çıkmasını beklemekteyiz. Makro anlamda büyüme-enflasyon görünümü paralelinde temel anlamda yüksek ıskonto, rölatif anlamda zayıf performans BİST paralelinde olumlu görüşümüzü koruyor olsak da, belirsizliğe neden olan faktörlerin tam olarak netleşmemiş olması nedeniyle 2018 yılında mevcut dalgalı eğilimin süreceğini düşünüyoruz. Volatiliteyi yükseltebilecek bir diğer faktörü ise önümüzdeki yıl gündeme gelmesini beklediğimiz “halka arzlar” olarak değerlendirmekteyiz. 2010 yılında gerçekleşen halka arzlarda yaklaşık 2.2 milyar$’lık fon toplanırken, o yıldan bu yana toplamda toplanan fon tutarı 1 milyar$’ı aşamamıştır. Son beş yılda halka arzlarda toplanan fon miktarı ise ortalama 308 milyon$’dır. BİST’e ilginin sürdüğü, küresel anlamda risk iştahının korunduğu ortamda halka arz büyüklüğünde de geçmiş yıllara göre artış kaydedilebilir. Uzun vadede sermaye piyasası gelişimi açısından olumlu olarak değerlendirsek de, yıl içerisinde gündeme gelebilecek büyük ölçekli halka arzların kısa vadeli görünümde likidite baskısına neden olarak endekste volatiliteyi artırması beklenebilir.

7


BIST-100 Teknik Görünüm BİST-100 (Haftalık)

Takip ettiğimiz genel teknik görünüm değişmedi… BİST-100 adına 2017 yılı genelinde takip ettiğimiz ve uzun vadede olumlu görünüme işaret ettiğini düşündüğümüz teknik görünümde bu aşamada bir değişiklik yok. Aynı grafik bazında öngördüğümüz orta vadeli dirençler 109,000 ve 112,000 seviyelerinin test edilmesi sonrasında, mevcut formasyon bazında uzun vadeli direnç bölge konumundaki 120,000 bölgesinin geriye kalan son teknik direnç bölge olarak takip etmeyi sürdürüyoruz.

Dalgalı eğilimin etkin olduğu kısa vadeli görünümde ise (106,500 ara destek olmak üzere) tepki alımlarının 110,000-111,000 bölgesine yönelik devam edebileceğini öngörmekteyiz. Kısa vadeli görünümde belirttiğimiz direnç bölge kar satışları açısından ön planda kalabilir. Kar Kaynak : Matriks satışları noktasında aynı vadede 106,500-103,000 bölgesi destek olmak kaydıyla potansiyelini korumasını beklediğimiz direnç seviyeler ise sırasıyla 112,000-120,000 seviyeleridir. Aynı zamanda endekste uzun vadeli direnç bölge olarak değerlendirdiğimiz 120,000 bölgesine ulaşılması halinde ise olumlu bakış açımızı revize etme amacıyla gözden geçireceğiz.

Döviz Piyasaları 2018’de gelişmiş ülke döviz piyasalarında yön belirleyici olmasını beklediğimiz temalar: (i) politik risk algısının normalleşmesi, (ii) para politikalarında yakınsama, (iii) ülke/bölge özelinde ekonomik toparlanma döngülerinde oluşan görünüm. Ilımlı küresel büyüme görünümü ve görece düşük enflasyon risk iştahının bir süre daha görece yüksek seyretmesine imkan sağlarken, döviz piyasalarında makro-ekonomik faktörlerin yeniden siyasi etkenlerin önüne geçeceğini ve para birimlerinde uzun vadeli ortalama seviyelerine hareket görülebileceğini düşünüyoruz. Bu çerçevede, USD’de bu yıl başlayan gerilemenin 2018’de devam ettiğini görebiliriz. USD’yi yukarı taşıyabilecek unsurlardan biri olarak görülen vergi reformu taslağının mevcut hali ile ABD’de ekonomik büyümeye ve para politikasına geçişkenliği konusunda oldukça şüpheliyiz. ABD’de ücret enflasyonu başta olmak üzere enflasyonun beklenen göre daha hızlı bir artış göstermesi ile Fed’in de daha sıkı bir politika duruşu benimsemesi riskini göz ardı etmesek de, baz senaryomuz mevcut beklentiye paralel, düşük tempolu sıkılaştırma döngüsünün USD’ye sağlayabileceği ek desteğin sınırlı olduğu yönünde. Öte yandan, Euro Bölgesi’nde giderek güçlenen ekonomik toparlanma, bölge özelinde siyasi risklerin 110 azalmış olması ve ECB’nin politika duruşuna dair beklentilerin daha fazla sıkılaştırma yönünde değişmesi 100 olasılığı EUR’u destekleyeceğini düşündüğümüz faktörler. Euro Bölgesi’ndeki güçlü toparlanmaya kıyasla 90 ABD’nin ekonomik döngünün oldukça geç bir safhasında bulunması ve Fed’den gelmesi olası faiz artırımlarına 80 karşın, ECB’nin de aynı yönde hareket etmesi olasılığı 70 güçlendikçe ‘politika farklılaşması’ temasının USD’ye Euro Bölgesi A.B.D. sağlayacağı desteğin azalması, ikilide 2015-2016 yılında Birleşik Krallık Japonya 60 görülen dip seviyelerden başlayan toparlanmanın devam etmesine imkan sağlayabilir. EUR/USD’de hızlı bir yükseliş beklemesek de, Euro’nun uzun vadeli reel seviyelerine yakınsamaya devam etmesi pariteyi yıl içinde kademeli olarak yukarı taşıyabilir. 120

06.17

02.17

10.16

06.16

02.16

10.15

06.15

02.15

10.14

06.14

02.14

10.13

06.13

02.13

10.12

06.12

02.12

10.11

06.11

02.11

10.10

06.10

02.10

Gelişmiş Ülke REK Endeksleri (Kaynak: BIS)

8


0

1,40

EUR/USD'de yıl sonu etkisi

1,35

-10

1,30

-20

1,25

-30

1,20 -40

1,15

-50

1,10

EUR-USD 3 aylık swap (bps)

2018 yılında uzun vadeli reel seviyelere yakınsama görülebileceği beklentisindeyiz…

10.17

07.17

04.17

01.17

10.16

07.16

04.16

01.16

10.15

07.15

04.15

01.15

10.14

1,00 07.14

-70 04.14

1,05 01.14

-60

Beklentimiz EUR/USD’nin yılı 1.22 seviyesinden tamamlayacağı yönünde. Bu çerçevede, önümüzdeki dönemde yıl sonu etkisi ile EUR-USD swap faizlerinde görülen sert düşüş ile beraber EUR/USD’de kaydedilecek olası düşüşlerin uzun vadeli alım fırsatı teşkil edebileceğini düşünüyoruz.

EUR/USD

Kaynak : Bloomberg

TL Beklentilerimiz TL 2017 yılını gerek kendi tarihsel seyrine, gerekse benzer gelişmekte olan ülke para birimlerine kıyasla oldukça ucuz reel seviyelerde tamamlamak üzere. Para biriminin 2018’de göstereceği performans değerlendirilirken, TL’yi bu noktaya taşıyan uzun ve kısa vadeli baskı unsurlarını birbirinden ayırmanın daha doğru sonuç vereceğini düşünüyoruz. 140 TÜFE Bazlı REK 130

120

110

100

90

+/-2Std Sapma

TCMB REK

3 Yıllık Ortalama 01.17

01.16

01.15

01.14

01.13

01.12

01.11

01.10

01.09

01.08

01.07

01.06

01.05

01.04

80

Kaynak : TCMB, Garanti Yatırım

Yanda yer alan GOÜ REK uzun vadeli ortalamalardan sapma (std) ve büyüme beklentileri (Kaynak: BIS, Bloomberg) grafiğinde de görüleceği üzere, reel efektif TL kuru gerek kendi tarihsel seyrine, gerekse benzer para birimlerine kıyasla aşırı seviyelerde…

2,0 Hindistan 1,5 G. Afrika

1,0

Çin G. Kore

0,5 0,0 0,0

1,0

-Brezilya 2,0

Endo. 3,0

4,0

5,0

6,0

-0,5 -1,0 -1,5

Şili

Rusya

Mac. Kolombiya

-2,0 Türkiye -2,5 2018 Ortalama GSYH Büyüme Beklentisi (%)

7,0

TL’nin kullanılabilecek hemen tüm ölçütlere göre aşırı seviyelerde bulunduğu mevcut koşullarda, (i) siyasi risk algısının kısmen de olsa normalleşmesi, (ii) TCMB’nin daha sıkı bir politika duruşu benimsemesi, TL’de özellikle Ekim ayından sonra gördüğümüz olumsuz ayrışmanın geri alınmasını sağlayabilir. Kasım’da 84.7 seviyesine kadar gerileyerek serinin başlangıcından bu yana en düşük seviyeyi kaydeden tüfe bazlı reel efektif döviz kuru endeksinde, geçmişte sert düşüşlerin ardından görülene benzer şekilde, toparlanma bekliyoruz. Küresel koşulların da destekleyici kalacağı beklentisinden hareketle, TL’nin 2018’in ilk çeyreğinde güçlü performans gösterebileceği ve USD/TL kurunun önümüzdeki aylarda 3.60’lı seviyelere kadar gerileyebileceğini düşünüyoruz.

8,0

2017’de TL’nin Ocak ayından sonra görece istikrar kazanması ile beraber yurt içinde yatırımcıların kurun yükseldiği dönemlerde satıcı, düştüğü dönemlerde ise alıcı olarak öne çıktığını gördük. Bunun en belirgin örneği ise, TL’nin sert şekilde değer kaybettiği sonbahar aylarında (15 Eylül-3 Kasım dönemi) döviz tevdiat hesaplarında kaydedilen US$ 10 milyarlık düşüştü. Yerli yatırımcıların alım-satım işlemlerinin 2018 yılında TL’deki hareketlerde dengeleyici rol oynamaya devam edeceğini düşünüyoruz.

Kaynak : Bloomberg, Garanti Yatırım

9


TL’de son aylardaki aşırı hareketin arkasındaki etkenlerin kısa sürede ortadan kalkabileceğini ve yatırımcıların yüksek getiriye odaklanması ile beraber TL’nin ana para birimlerine karşı reel ve nominal kazanımlar elde edebileceğini düşünsek de, para biriminde son beş yıllık dönemde görülen istikrarlı değer kaybına yol açan etkenlerin büyük ölçüde korunduğunu söylemek mümkün. Bu nedenle, özellikle yılın ilk aylarında güçlü performans beklesek de, 2018 yılını TL’de son yıllarda görülen değer kaybı eğilimini terse döneceği yıl olarak görmüyoruz. (i) Yıllık manşet TÜFE artışının Kasım ayında görülen aşırı yüksek seviyelerden gerilemesi olası olsa da, enflasyonun hedef seviyesinden kopuk, yüksek seyrini koruyacağına işaret eden görünüm, (ii) TCMB’nin parasal sıkılaştırma döngülerinin geçici olduğuna işaret eden, GLP oranına dayalı, geleneksel olmayan para politikası çerçevesi, (iii) Para biriminde son yıllarda kaydedilen değer kaybına karşın ödemeler dengesinde süregelen bozukluk, (iv) Yabancı yatırımcılar nezdinde Türk varlıklarını ‘riskten kaçış-yüksek risk iştahı’ döngüsüne karşı aşırı hassas konumda bırakan uzun vadeli (günlük haber akışından bağımsız) risk algısı, REK’te görülecek bir tepki hareketinin daha uzun vadeli bir yeniden fiyatlama sürecine dönüşmesini engelleyecek başlıca faktörler arasında görülebilir. Kurda yılın ilk üç ayında görülmesini beklediğimiz düşüşün daha sonra yerini yatay bir reel eğilime ve dolayısıyla, yüksek seyretmesi olası enflasyon gerçekleşmelerinin etkisiyle kademeli bir nominal yükseliş eğilimine bırakmasını olası görüyoruz. Kurun yıl içinde aşağı yönlü hareketin olası hedefi olarak işaretlediğimiz 3.65 seviyesinin altına inmesi olasılığını göz ardı etmesek de, bu hareketlerin kalıcı olmayacağı ve USD/TL’nin yılın ikinci yarısında uzunca bir aranın ardından yeniden son haftalarda gördüğümüz seviyelere ulaşmasını ve yılı 4.10 seviyesinden tamamlamasını bekliyoruz. Bu beklentimiz özellikle son dönemde görülen hareketler ışığında görece iyimser bulunabilir. Ancak (i) küresel koşulların destekleyici kalacağı yönündeki baz senaryomuz, (ii) TL’de son yıllarda benzer para birimlerine kıyasla görülen zayıf seyir, (iii) USD’nin diğer ana para birimlerine kıyasla görece zayıf bir seyir izleyeceği yönündeki beklentilerimiz hesaba katılınca 2018’in bir kayıp fırsat yılı daha olacağını söylemek daha gerçekçi bir değerlendirme olur. USD’nin küresel seyrine dair beklentimiz de hesaba katılınca, EUR/TL ve GBP/TL gibi ikililerin yıl içinde ulaşabileceği düşündüğümüz seviyeler (5.00 ve 5.50) bunun bir göstergesi kabul edilebilir. Strateji Önerileri: Yukarıda özetlenen görüşlerimizden hareketle beğendiğimiz işlem stratejileri:    

  

5-6 aylık vadede mevduatta USD yerine TL tercih edilmesi Şubat-Mart vadeli olarak 4.00 üzerindeki seviyelerde doğrudan, vadeli USD satışı 2-3 ay vadeli USD/TL put opsiyonlu spread alımı (3.80-3.50) (referans fiyat %1.08) Yüksek risk-yüksek getiri arayışına sahip, TL açısından olumlu yatırımcılar için 6 aylık vadede 4.15 knock-out seviyeli, 3.65 kullanım fiyatlı DIKO (digital knock-out) opsiyon işlemleri (referans fiyat: şartların gerçekleşmesi durumunda geri alınacak nominal ödeme tutarının %13.8’i) Bir yıllık vadede 4.60 kullanım fiyatlı call opsiyonu satımı ve 4.30 kullanım fiyatlı put opsiyonu alımı yapılarak oluşturulacak risk reversal yapıları (referans fiyat %2.7) Çeyrek içinde 4.25-4.30’lu seviyelere hareket görülmesi durumunda EUR/TL alımı. Yıl sonu etkisi ile EUR/USD’yi 1.15’li seviyelere taşıyacak olası hareketlerde spot piyasada orta vadeli EUR/USD alımı.

10


Tahvil & Eurobond Piyasalarında 2018 Görünümü 14,00

TL cinsi tahvil faizlerinde görülen sert yükseliş 2017 yılına damga vuran piyasa hareketlerinden biri oldu. Tahvil faizlerinin son yıllarda gördüğü hareket bandını yukarı yönde terk etmesinin ve 10 yıllık tahvil faizinin %13.22 bileşik ile rekor seviyesine ulaşmasının arkasındaki temel etkenler: (i) hedef seviyesinden koparak çift hanelere yerleşen enflasyon ve bozulan enflasyon beklentileri, (ii) özellikle yılın ilk yarısında artan kredi arzının ve yüksek büyümenin yukarı yönlü etkisi, (iii) Hazine’nin artan iç borç çevirme oranı, (iv) bozulan ülke risk algısı.

Getiri Eğrisi Değişimi

13,50 13,00 12,50 12,00 11,50 11,00 10,50

07.12.2017

30.12.2016

06.18 10.18 02.19 06.19 10.19 02.20 06.20 10.20 02.21 06.21 10.21 02.22 06.22 10.22 02.23 06.23 10.23 02.24 06.24 10.24 02.25 06.25 10.25

10,00

Kaynak : Bloomberg, Garanti Yatırım 6000

Fon akımları ve 10 Yıllık Faiz (%)

5000

6,0 7,0

4000 8,0

3000 2000

9,0

1000 10,0

0 -1000

11,0

-2000 Tahvil Piyasasına Aylık Giriş

-3000

12,0

09.17

04.17

13,0 11.16

06.16

01.16

08.15

03.15

10.14

05.14

12.13

07.13

09.12

04.12

11.11

06.11

01.11

-4000

02.13

10 Yıllık Tahvil Faizi (Bileşik %)

Geriye dönüp baktığımızda 2017’de özellikle kayda değer bulduğumuz iki gelişme, yurtdışında yerleşik yatırımcıların son yıllara kıyasla tahvil piyasasına yoğun giriş yapmış olması ve Hazine’nin yıl içinde kendi öngörüsünü aşan miktarda borçlanmasıydı. Yabancı yatırımcılar yıl başından 1 Aralık’a kadar geçen dönemde DIBS piyasasında nette US$ 7 milyarlık alım yaparken, bu durum geçmiş yılların aksine tahvil faizlerine olumlu yansımadı. Daha geniş bir ifadeyle, tahvil piyasasına girişler ile TL cinsi faizler ve döviz kurları arasındaki tarihsel ilişkinin bu yıl bozulduğu gördük. Yılın dikkat çeken diğer gelişmesi olan arz artışına değinmek gerekirse; 2017’nin şu ana kadarki kısmında Hazine’nin iç borç çevirme oranının %127 ile 2003’ten bu yana en yüksek seviyeye ulaştığını ve Hazine’nin bu yıl kendi öngörüsünden oldukça uzaklaştığını gördük.

Kaynak : TCMB, Garanti Yatırım

Arz görünümü ve yabancı yatırımcıların eğilimi 2018 yılında piyasalar açısından önemli konular olmaya devam edecek. Hazine’nin 2018 yılında, TL 97,2 milyar anapara ve TL 66,7 milyar TL faiz olmak üzere toplam TL 163,8 milyar tutarında borç servisi gerçekleştirilmesi, borç servisinin 122,4 milyar TL’sinin iç borç; 41,5 milyar TL’sinin ise dış borç servisi olarak yapılması öngörülüyor. Borç çevrim oranının dengelenmesi tahvil piyasası açısından nispeten destekleyici bir gelişme olacaktır. Küresel getiri arayışının büyük ölçüde korunduğu ortam ve TL’de ulaşılan ucuz reel seviyeler değerlendirilince çift haneli seviyelerdeki tahvil faizleri cazip görünse de, yabancı yatırımcıların kısa vadede TL cinsi tahvillere temkinli yaklaşabileceği görüşündeyiz. Ancak geçen seneki olumsuz performansa karşın, bu ilgisizliğin uzun soluklu olmayacağı ve 2018’de de tahvil piyasasına girişlerin devam edeceğini düşünüyoruz. 2018 yılına başlarken tahvil piyasasına dair görüşümüzün nispeten yapıcı olmasının arkasındaki en önemli sebepler: (i) faiz oranlarında ulaşılan seviyeler, (ii) TCMB’nin enflasyon beklentilerini kontrol altına almak amacıyla daha sıkı bir politika duruşu benimseyeceği yönündeki görüşümüz, (iii) siyasi risk algısında son günlerde başlayan normalleşmenin devam edeceğine dair beklentimiz. TCMB’nin Aralık ayı Para Politikası Kurulu toplantısı sonrasında daha sıkı bir politika duruşu benimsemesi ve enflasyonda önümüzdeki aylarda görülmesini beklediğimiz sınırlı gerileme, mevcut seviyelerde TL cinsi tahvil faizlerinin daha cazip görünmesine yol açabilecek gelişmeler. Ancak yılın ilk aylarında getiri eğrisindeki ters eğimin korunacağı ya da daha belirgin hale geleceği beklentisindeyiz. Bu nedenle, şimdilik getiri eğrisinin uzun vadeli ucunu görece cazip buluyoruz. 7-10 yıllık tahvillerin yılın ilk yarısında görece güçlü performans sağlayacağı ve bu vadelerde faiz oranlarında 100-150 bps gerileme kaydedilebileceği beklentisindeyiz. Enflasyonun daha belirgin şekilde gerilemesi ve TCMB’nin politika duruşunu kademeli olarak gevşetmeye başlaması ise yılın ikinci yarısına yaklaşıldıkça daha kısa vadeli tahvillerde alım fırsatı oluşturabilir. Mevcut şartlarda benimsediğimiz stratejiyi özetlemek gerekirse, yıla uzun vadeli tahvillere ağırlıklı veren bir portföy ile başlamayı, yılın ikinci yarısında ise portföy vadesini kısaltmaktan yanayız.

11


2018 sonunda tahvil faizlerinin tüm vadelerde şu ankine göre daha düşük seviyelerde oluşmasını beklesek de, piyasada henüz tam bir normalleşme beklemediğimizi ekleyelim. Uzun vadeli ülke risk primi ve hedef seviyenin üzerinde, katı bir görünüm arz eden enflasyon, faiz oranlarını çift haneli seviyelerde tutabilecek etkenler. Enflasyon beklentileri radikal ölçüde gerilemedikçe, faiz oranlarının son yıllarda görülen seviyelere kıyasla görece yüksek seyrini korumasını ve verim eğrisinin yıl içinde en iyi ihtimalle yatay bir görünüm arz etmesini bekliyoruz. Potansiyel Tahvil Getirileri (%) İç Verim

1 puan faiz düşüşü ile

3 Ay

6 Ay

9 ay

12 ay

3 Ay

6 Ay

9 ay

12 ay

10 yıllık tahvil

1.93

4.67

7.57

11.36

7.76

10.42

13.23

16.90

2 yıllık tahvil

2.15

5.35

8.58

12.95

3.69

6.69

9.71

13.79

Kaynak : Garanti Yatırım

Küresel tahvil piyasalarında 2018 yılına taşınmasını beklediğimiz en önemli tema “verim eğrisi yataylaşması”. ABD’de 2-10 yıllık vadeler, ya da 5-30 yıllık vadeler arasındaki getiri farkı gibi ölçütlerle değerlendirilen verim eğrisi eğimi, son yıllarda gördüğü en düşük seviyede seyrederken, bu tablonun korunacağı beklentisindeyiz. ABD’de vergi reformu ve altyapı harcamalarının artması ile büyüme görünümünün olumlu yönde değişmesi, ya da enflasyon beklentilerinin kademeli olarak yükselmesi uzun vadeli tahvil faizleri üzerinde yukarı yönlü risk oluşturan etkenler. Ancak ABD’de her yeni yıla başlarken, bir yıla kadar %3’ün üzerine yükselmesi beklenen 10 yıllık tahvil faizinde beklenen hareketin bir türlü gerçekleşmemesinin son beş yıllık dönemde en önemli hayal kırıklıklarından biri olduğunu hatırlatalım. Bu yılın farklı olabileceğine işaret eden bazı gelişmeler gözlense de, ABD’de para politikası normalleşmesinin daha ziyade verim eğrisinin kısa vadeli ucunu ilgilendiren bir gelişme olduğu düşüncesinden hareketle, uzun vadeli USD cinsi tahvillere ilişkin yapıcı görüşümüzü koruyoruz. Türkiye özelinde risk algısında bir miktar normalleşme görüleceği yönündeki beklentimiz de değerlendirildiğinde, 2041-2047 vadeli Eurobondlara dair olumlu görüşümüzü 2018’e girerken koruyoruz. Bu vadelerde %6’nın üzerinde getirileri cazip buluyoruz. Ancak uzun Eurobond pozisyonlarının yıl içinde aktif yönetim gerektireceğini belirtelim. Faiz oranlarını yıl içinde %5-5.25’li seviyelere taşıyacak bir hareket görülmesi durumunda, portföy vadelerinin kısaltılması ve daha defansif bir duruş benimsenmesi uygun olacaktır GOÜ CDS Primleri (bps)

Türkiye Brezilya

Türkiye Eurobond Faizi ve ABD 10 Yıllık (%)

G. Afrika Meksika

Rusya

04/26 Eurobond (%) ABD 10 Y.(%) (Sağ Eks.) 6,0

2,7

5,5

340

2,2

5,0

290

4,5

1,7

4,0

240

Kaynak : Bloomberg

10.17

08.17

06.17

04.17

02.17

12.16

10.16

08.16

06.16

04.16

11.17

10.17

09.17

08.17

07.17

06.17

05.17

04.17

03.17

02.17

01.17

12.16

11.16

90

Getiri Farkı (bps)

02.16

140

1,2

200 300 400 12.15

3,5 190

Kaynak : Bloomberg

12


Altın 1900

110 Altın (Ons/USD)

1800 1700 1600

Dolar Endeksi DXY 105 100 95

1500 90 1400 1300 1200

85 80

1100

75

1000

70

Altında son yıllarda görülen bant hareketinin önümüzdeki dönemde korunacağı beklentisindeyiz. Siyasi risk algısının görece düşük seyretmesi, düşük enflasyon ve gelişmiş ülkelerde para politika normalleşmesi ile beraber kısa vadeli tahvil faizlerindeki yükselişin devamı altın için olumsuz etkenler. 2018’de kurumsal yatırımcıların altın pozisyonlarına ‘taktik’ yaklaşmaya devam edeceği ve altın pozisyonlarının uzun vadeli kalıcı bir yükseliş eğilimi beklentisindense, döviz kuru ve faiz hareketlerindeki dalgalanmaların bir yansıması olacağı görüşündeyiz.

Kaynak: Bloomberg

Zaman zaman altın fiyatın destekleyen bir unsur olan bireysel yatırımcı talebinin kısmen kripto para birimleri gibi farklı alanlara kaymaya başlaması da altın için negatif bir gelişme sayılabilir. Görüşümüz yapıcı olmasa da, altın fiyatında belirgin bir düşüş de beklemiyoruz. 2015 yılında görülen US$ 1,100’lü seviyelerin uzun vadeli dip teşkil ettiği düşüncesindeyiz. Ancak küresel risk algısını kalıcı olarak artıracak yeni bir gelişme ya da USD’de tahmin edilenin ötesinde bir değer kaybı görmediğimiz sürece US$ 1,350-1400 bölgesinin de yukarı yönlü hareketleri sınırlayabileceği görüşündeyiz. Altının 2018 yılını US$1,300/onslu seviyelerde tamamlamasını bekliyoruz. Bu çerçevede, herhangi bir getiri sağlamayan altına, öngörülemeyen olay risklerine karşı korunma sağladığı düşüncesi ile portföylerde yer verilebileceği, ancak altının yatırımcıların varlık dağılımındaki ağırlığının görece düşük olmasının uygun olacağı görüşündeyiz. TL cinsi altın fiyatlarının büyük ölçüde döviz kuru gelişmelerini takip etmesi beklenebilir. TL’nin yılın ilk aylarında değer kazanması ile beraber gram altın fiyatının da TL 150/gr seviyesinin altına gerileyebileceği, ancak para biriminde orta-uzun vadede nominal değer kaybının devam etmesi ile gram altın fiyatının uzun vadede yükselmeye devam edeceği görüşündeyiz.

13


EKLER BAZI MERKEZ BANKALARININ 2018 PARA POLİTİKASI KURULU TOPLANTI TARİHLERİ

Ay

Ocak

TCMB

FOMC

ECB

18

31

25

Şubat

BoJ

Güney Afrika

23

18

8 21

Mart

7

Nisan

25

8

22

26

Mayıs

2 7

Temmuz

24

14

1

Eylül

13

Ekim

25

21

Brezilya

9

7

23

21

27 24

15 31

13

13

25 8

16 15

19

13

19

20

31

20

20

27 1

1

19

13

Rusya

2

26

Kasım

28

27

26

Ağustos

9

10

13

Haziran

Aralık

BoE

14

19

26

31

14

12

22 20

BBVA - Ana Para Birimi Tahminleri 1Ç

2Ç

3Ç

4Ç

EURUSD

1.19

1.19

1.21

1.22

GBPUSD

1.28

1.29

1.31

1.34

USDJPY

115

116

118

119

USDTRY

3.65

3.8

3.9

4.1

EURTRY GBPTRY

4.34 4.67

4.52 4.90

4.72 5.11

5.00 5.49

14


Yatırım Danışmanlığı Tufan Cömert – Birim Müdürü

[email protected]

Hisse Senedi Piyasası Özgür Yurtdaşseven – Yönetici Altan Aydın – Yönetmen

[email protected] [email protected]

Döviz ve Emtia Piyasaları Kerim Aydınlar – Yönetmen

[email protected]

Vadeli Piyasalar Ümit Kaf – Uzman

[email protected]

UYARI NOTU Burada yer alan yorum ve tavsiyeler genel niteliktedir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş.’nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İleti, gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır. Garanti Yatırım Yatırım Danışmanlığı Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No.1 34337 Beşiktaş, İstanbul E-mail: [email protected]

15

2018’E BAKIŞ YATIRIM DANIŞMANLIĞI 2018 MALİ PİYASALAR

Recommend Documents